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2018.12.25 基石資本 瀏覽次數(shù):
以下文章來源于經(jīng)濟觀察報 ，作者王雅潔
從救助的角度來講，不到萬不得已，不要輕易出手，救助本身不是常規(guī)性行為，導致了更多的不公平，導致了道德風險的逆向選擇。張維認為基本原則是救急不救窮。
從VC、PE投資，到控股并購投資，基石資本正在進行新一輪投資布局。
2018年，基石資本董事長張維帶領(lǐng)基石資本與地方國有資本運營平臺首次展開合作，籌劃組建紓困基金，同時開始大范圍的篩選標的與談判。
不過由于投資項目尚未落地，涉及到上市公司的信息披露規(guī)范，張維并沒有透露更多的細節(jié)。
值得注意的是，他身處深圳，對全國范圍內(nèi)打響紓困第一槍的投資環(huán)境有著最直觀的感受。他對于紓困基金標的的篩選，有著自己的理解，認為應該遵循近三年凈利潤符合增速超15%，商譽占凈資產(chǎn)比低于20%等七大量化指標。
12月6日、12月14日，經(jīng)濟觀察報記者兩度專訪張維，試圖還原以深圳為代表的最新一輪紓困投資樣貌。
經(jīng)濟觀察報：什么樣的企業(yè)值得救？
張維：紓困，是指一些企業(yè)陷入流動性的困境，通過短期的特殊的一些行為，通過股權(quán)或者債權(quán)以及股債結(jié)合的方式，幫助他紓解流動性，從而使企業(yè)避免負向循環(huán)。
首先從救助的角度來講，不到萬不得已，不要輕易出手，救助本身不是常規(guī)性行為，導致了更多的不公平，導致了道德風險的逆向選擇。我認為基本原則是救急不救窮。
經(jīng)濟觀察報：如何精準把握“救急不救窮”的邊界？
張維：這就要建立一個標準，什么叫窮？是指企業(yè)整個基本面很糟糕，主業(yè)混亂，盈利能力微弱，財務也混亂，甚至收購兼并一大批不良資產(chǎn)的企業(yè)。這些企業(yè)不是我們理想的救助對象，這些企業(yè)不應該救，該破產(chǎn)的應該破產(chǎn)。只有這些企業(yè)破產(chǎn)了，它的市場份額才能“貢獻”出來，優(yōu)秀的企業(yè)才能獲得更多的市場份額，從而提高整個產(chǎn)業(yè)的規(guī)模效應和集約效應。
經(jīng)濟觀察報：您在會上提到將與國資平臺合作，參與上市公司紓困，這項合作最早發(fā)端于何時？最新進展又是什么？
張維：這次合作是近兩個月的事，自從深圳地方傳出成立紓困基金消息，我們就開始探討組建合資公司，同時開始大范圍、廣泛的篩選標的和談判，我們有望在今年12月21號左右完成第一單交易。
經(jīng)濟觀察報：基石資本此次成立的紓困基金對于標的的篩選標準是怎么樣的？有量化標準嗎？
張維：我們對企業(yè)用七個量化標準來衡量，包括當前PE（市盈率）低于歷史平均20%以上；這個行業(yè)與宏觀經(jīng)濟相關(guān)性低，資產(chǎn)負債率小于70%，2018年預測今年ROE（凈資產(chǎn)收益率）大于10%，市值為20億元以上，近三年凈利潤符合增速超15%，商譽占凈資產(chǎn)比低于20%等七大量化指標篩選，目前來看，大概有373家符合標準。
經(jīng)濟觀察報：有一個基礎的問題，錢從哪兒來？
張維：根據(jù)已有的公開信息統(tǒng)計，宣布成立的紓困基金規(guī)模合計已經(jīng)達到4850.5億元，券商主導的紓困基金規(guī)模最大，達到2227.5億元，由地方政府主導的紓困基金達到1800億元。深圳、北京、上海等14個地方政府及國資已陸續(xù)成立“紓困”專項基金，合計成立規(guī)模約1800億元。此外，河南、杭州及廣東順德等已公告設立但未披露具體金額。保險資管紓困專項產(chǎn)品合計780億元，紓困專項債在滬深交易所發(fā)行43億元，公募基金的紓困產(chǎn)品，監(jiān)管層通知已下發(fā)，預計首個專項基金產(chǎn)品很快落地。
不過，由于目前紓困基金的落地案例仍不多，紓困基金大規(guī)模落地或仍然需要一些時間。
經(jīng)濟觀察報：您如何評價深圳市政府的救市行為？截至到目前，效果如何？
張維：我覺得現(xiàn)在評估其實還為時過早，因為救市這件事剛剛拉開序幕，行業(yè)內(nèi)對這方面的認知操作的手法，總結(jié)得還不夠。未來需要一套明確的標準，例如需要明確，到底該救誰？用什么方法救？救了之后怎么管理？如何積極干預公司治理？又如何合理退出？這些都需要在救市之前建立規(guī)則。
從深圳市已經(jīng)安排的數(shù)百億專項資金來看，披露出以下產(chǎn)品細節(jié)。
整體運作方式上，是債權(quán)+股權(quán)，組合拳方式，“建立上市公司債權(quán)融資支持機制”和“設立優(yōu)質(zhì)上市公司股權(quán)投資專項基金”。投資形式上，則是按照市場化運作的原則進行，資金投向過橋貸款、委托貸款、債權(quán)收購、股權(quán)收購等。債權(quán)管理方式是由高新投、深圳市中小企業(yè)信用融資擔保集團等作為管理機構(gòu)來執(zhí)行，相關(guān)利率的“指導價”不超過9%。股權(quán)管理方式是由鯤鵬基金等國資投資平臺來執(zhí)行，發(fā)起設立優(yōu)質(zhì)上市公司股權(quán)投資專項基金，以股權(quán)收購方式緩解實際控制人資金流動性壓力。
至于標的篩選原則，要求必須是在深圳市工商注冊的實體經(jīng)濟優(yōu)質(zhì)A股上市公司，包括高新技術(shù)企業(yè)以及戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、優(yōu)勢傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)和現(xiàn)代供應鏈等領(lǐng)域的上市公司。上市公司應生產(chǎn)經(jīng)營狀況良好，具有較好發(fā)展前景。同時實際控制人無重大違法違規(guī)和重大失信記錄。
經(jīng)濟觀察報：如何看待國資出手救助個股？
張維：國資和政府資金入市需要建立規(guī)則，否則道德風險很大。善于跑政府關(guān)系的劣質(zhì)企業(yè)有可能拿到寶貴的資金資源，這就是所謂的逆向選擇。國資以及政府出手救助的一般不應該是個股，如果是個股的話，需要一開始就公示、公開標準，就資金來源、退出方式和管理方式作出界定，而不是邊走邊看，更不能未建立規(guī)則就出手救助。很多政府部門已經(jīng)出手拿下了不少上市公司的控股權(quán)，此類控股權(quán)投資尤其要慎重，因為風險巨大。我們不能說控股之后不去管，交由原來的管理層去管?？毓尚酝顿Y要么符合政府投資的規(guī)則和戰(zhàn)略，要么不符合，不符合那為什么買？管理層原來掌握的上市公司正是因為管理無章、沒有做好，才會讓出控股權(quán)，所以，對待這類被控股企業(yè)，不僅得行使董事會的三項重要職責：戰(zhàn)略、高管任免獎懲、審計與財務監(jiān)督，更要行使運營監(jiān)控的職責。
經(jīng)濟觀察報：紓困基金的落地難點在哪里？
張維：大體上，紓困基金快速落地存在三大難點：一是不同出資人意見存分歧，統(tǒng)一意見需時間；二是優(yōu)質(zhì)標的稀缺，瑕疵標的涉及訴訟；三是企業(yè)特征差異大，一企一策需時間。
經(jīng)濟觀察報：目前大部分紓困基金仍在落地階段，有些受助企業(yè)尚未等到資金到賬，就出現(xiàn)了被平倉的情況。作為參與此次紓困的私募股權(quán)機構(gòu)之一，您認為紓困基金應該怎樣去提高紓困效率，更有效、及時地紓解企業(yè)困境？
張維：從時間上來說，原來基金設立到事項變更耗時較長，需要從監(jiān)管上開綠燈，中國基金業(yè)協(xié)會推出備案及重大事項變更“綠色通道”。10月21日，中國基金業(yè)協(xié)會發(fā)布的《關(guān)于對參與上市公司并購重組紓解股權(quán)質(zhì)押問題的私募基金提供備案“綠色通道”相關(guān)安排的通知》，其中提出為支持私募基金管理人和證券期貨經(jīng)營機構(gòu)（含證券公司私募基金子公司）募集設立的私募基金和資產(chǎn)管理計劃參與市場化、法治化并購重組，紓解當前上市公司股權(quán)質(zhì)押問題，協(xié)會將對符合條件的私募基金和資產(chǎn)管理計劃特別提供產(chǎn)品備案及重大事項變更的“綠色通道”服務。
二是從紓困基金的規(guī)格和規(guī)模來看，需要從國家層面來設立規(guī)格更高、規(guī)模更大的紓困基金。目前紓困基金的設立還是以地方政府和市場主體為主，包括保險、券商、私募等主體為主，帶來的問題是各自利益訴求、出發(fā)點等均有較大不同，會影響救市效率；從紓困資金規(guī)模上來看，目前涉及股權(quán)質(zhì)押風險基金的規(guī)模7000多億元，統(tǒng)計顯示目前紓困基金接近5000億元，缺口還差2000多億元，而且這個5000億元實繳到位的資金可能并沒有這么多，這也相當于提供的炮彈不是很充足。一旦市場發(fā)生較大浮動的波動，難免又出問題。這就相當于前美國財政部部長保爾森所說，在危機面前，你需要的是一個火箭炮。
第三點，從配套政策上來說，按照蒙代爾三角理論：資本的自由流動、貨幣政策完全獨立、匯率穩(wěn)定三項目標中，一國政府最多只能同時實現(xiàn)兩項。
寬松的貨幣環(huán)境、貶值走向的人民幣匯率將有助于我們實現(xiàn)資本市場穩(wěn)定，并且會通過股市的恢復性上漲，解決目前的股權(quán)質(zhì)押的達摩克利斯之劍。
經(jīng)濟觀察報：目前，紓困基金主要是幫助上市企業(yè)緩解流動性危機。未來，作為企業(yè)的財務投資者，基石資本以及基金相關(guān)發(fā)起方會不會再通過其他方式，去助力企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，發(fā)揮紓困基金的長期投資價值？
張維：一是可以整合產(chǎn)業(yè)資源幫助企業(yè)成長，與純二級市場投資者不同，目前基石資本資產(chǎn)管理規(guī)模超過500億元，從事股權(quán)投資超過18年，投資項目超過110家，基石資本可以從產(chǎn)業(yè)資源上幫助企業(yè)成長和發(fā)展。
二是幫助企業(yè)改善公司治理結(jié)構(gòu)，治理結(jié)構(gòu)對于上市公司的發(fā)展至為重要，過往多家企業(yè)在基石資本的幫助下，建立了較為完善的治理結(jié)構(gòu)，公司得到了長足發(fā)展。
幾年前，我曾提出一個問題：中國經(jīng)濟繁榮的根基是什么？
我認為是“重商主義（這里借指市場經(jīng)濟）”與“儒家文化”這兩個因素的核聚變，只要我們的體制大門開一條小小的縫，中國老百姓與生俱來的聰明、勤奮、奮不顧身，幾千年窮怕了的物質(zhì)主義和實用主義，就能創(chuàng)造一個新天地。
2021年，我見到一個新能源公司的董事長，談及張維迎所言“直到20世紀70年代，絕大部分中國人的生活水平不比唐宋時期好多少”，他說這是真的，1978年他沒有見過電，全家所有家當是一個小木柜。1979年，我的好朋友，一個咨詢集團的董事長考上了大學，報到前他勤工儉學，騎六七十里山路賣冰棍，山里的一戶人家，用幾個雞蛋和他換了一根，全家人排成一排每個人吮吸一囗。
在改革開放前，這是中國普遍的景象。而我們這一兩代人，在改革開放后，懷抱著對美好生活的向往，創(chuàng)造了人類發(fā)展史上的奇跡。40多年過去，我們看到，輕舟已過萬重山。偉大的中國工業(yè)革命，怎么贊揚也不為過！
而另一方面，中國用幾十年的時間，走完了發(fā)達國家?guī)装倌甑穆罚@也就注定了，我們上山的道路，更加的陡峭。同時，中國作為一個有幾千年歷史的古國，其發(fā)展正常就是“孔雀東南飛，五里一徘徊”。作為一個新興經(jīng)濟體，我們講究的是實用主義，中國的政策也是因時、因勢而變的。
因此，并非一些簡單的因素就能夠遏制中國的增長，只要不出現(xiàn)戰(zhàn)爭這樣會擾亂經(jīng)濟進程的極端因素，只要中國依然堅定地支持民營經(jīng)濟發(fā)展，保護企業(yè)家精神，中國經(jīng)濟的前進步伐就是堅定不移的。
如果認同這一點，那么無論是短期的政策、市場變化還是長期的中美對抗，都不會讓我們產(chǎn)生太大的焦慮。
具體從我們做企業(yè)和做投資來講，也無需過度悲觀?！俺林蹅?cè)畔千帆過，病樹前頭萬木春”，在一些行業(yè)和企業(yè)衰落的同時，也永遠有一些行業(yè)和企業(yè)在崛起。
以半導體產(chǎn)業(yè)為例，我們不必糾結(jié)于半導體仿佛一年緊缺、一年過剩，因為問題的核心不是這個。問題的核心是第四次工業(yè)革命離不開半導體技術(shù)，而中美對峙、科技封鎖，將進一步迫使中國在所有科技領(lǐng)域謀求自主可控，進一步迫使中國以舉國體制解決創(chuàng)新問題。同時，當一項投資吻合科技進步趨勢和政策引導的雙重影響時，其估值亦將脫離傳統(tǒng)財務模型。這些才是中國硬科技投資的重要的底層邏輯。
看待資本市場，我們更不必計較一時的股價波動?；仡櫄v史，在資本市場發(fā)生劇烈調(diào)整時，那些優(yōu)質(zhì)的企業(yè)往往也會出現(xiàn)大幅下跌，但不同的是，優(yōu)秀企業(yè)不僅能收復失地，還能再攀高峰。因此，我們繼續(xù)堅定地布局那些有核心技術(shù)、有企業(yè)家精神的企業(yè)。而從我們的投資經(jīng)歷來看，那些有企業(yè)家精神的企業(yè)最終都帶領(lǐng)我們穿越了周期，并獲得了異乎尋常的回報。
莫愁前路無知己，天下誰人不識君！