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2019.02.02 基石資本 瀏覽次數(shù):
——張維
最近一周，很多上市公司以近乎搞笑的方式披露了巨額虧損，嚴肅來講，這是中國資本市場的恥辱。
近一周以來，A股有380多家上市公司發(fā)布了業(yè)績預告，所稱虧損總額達2823.88億—3287.01億，里面有相當大部分是商譽減值，其中天神娛樂虧損73億元至78億元、龐大集團虧損60億至65億元、*ST凱迪虧損50億至60億元。更有甚者，華業(yè)資本、利源精制、飛樂音響、天山生物、千山藥機等9家公司，虧損金額比自己市值還大!
過去一周真可謂是A股市場的“恥辱周”！
我去年曾預測，2019年將是資本市場的洗澡年，無奈今日一語成讖！A股“恥辱周”的背后，是中國資本市場定價體系過于混亂，以及監(jiān)管機構對作惡企業(yè)處罰太輕。
（ 張維：2019年將是中國資本市場的洗澡年）
巨大商譽是證券市場的堰塞湖
以天神娛樂為例，2018年三季報還公告營業(yè)收入18億元，凈利潤2.5億元，到了年報業(yè)績預告修正公告時，就變成了2018年預計凈虧損73億元-78億元，其中商譽減值49億元。無獨有偶，東方精工收購企業(yè)商譽計提減值30.60億元至41.42億元，康尼機電商譽減值20億元至22.71億元。
如此大規(guī)模和大金額的商譽計提，正是近年來大規(guī)模溢價并購的惡果。尤其是在2015年，由于市場行情向好，不少企業(yè)通過收購兼并炒高股價、做大市值，而標的公司被收購時估值較高，由此形成了巨額商譽。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2018年年底，A股商譽總額在1.4萬億元左右，業(yè)已成為一個巨大的堰塞湖。
所謂的商譽，是指公司并購時，支付收購價與被收購企業(yè)凈資產的差額。
2006年的《企業(yè)會計準則第8號——資產減值》第四條規(guī)定：“企業(yè)應當在資產負債表日判斷資產是否存在可能發(fā)生減值的跡象。因企業(yè)合并所形成的商譽和使用壽命不確定的無形資產，無論是否存在減值跡象，每年都應當進行減值測試?！?/span>
以及第二十三條規(guī)定：“企業(yè)合并所形成的商譽，至少應當在每年年度終了進行減值測試。商譽應當結合與其相關的資產組或者資產組組合進行減值測試”，也就是要求企業(yè)至少每年對商譽進行減值測試。
2019年1月4日，財政部會計準則委員會討論了商譽減值改攤銷的問題。大部分委員在會上提出，攤銷（每年按比例減少）比減值（按“意愿”計提）能更好地實現(xiàn)商譽減記至零的目標，而且成本低便于操作，有利于投資者理解，可增強企業(yè)之間會計信息的可比性。
雖然這一辦法正式執(zhí)行估計尚需時日，但上市公司肯定不敢賭，畢竟如果連續(xù)3年利潤無法覆蓋商譽攤銷，就要虧損退市了，與其如此，不如先發(fā)制人，來個業(yè)績大洗澡。
審核制導致A股定價體系混亂
如此巨大的商譽計提，給A股市場環(huán)境造成了嚴重干擾，凸顯了審核制背景下，中國資本市場定價體系的混亂。
在審核制背景下，殼資源價值扭曲了發(fā)行和定價機制，僵尸企業(yè)反復借殼還魂。
由于上市門檻高、難度大，企業(yè)上市后，并購重組、定增、股權質押等手段盡顯其能，目的就是炒高股價、高位套現(xiàn)走人。而同時，上市門檻高，也擋住了大量企業(yè)的上市之路，在IPO排隊堰塞湖期間，最高峰一度排隊達到800多家，更別說還有千千萬萬的中小企業(yè)，連踏入資本市場的門票都沒有。
而在二級市場，由于A股是一個以散戶為主的市場，在市場行情向好時，只要有收購兼并題材，股價就有較好表現(xiàn)。而國外的市場則完全相反，據(jù)美國研究，在美國市場，被收購公司在收購事件中獲得的顯著正收益為15%-30%，而收購公司的股價表現(xiàn)卻相反，收益是負的。
對作惡企業(yè)理當施以嚴刑峻法
此次上市公司集中搞巨額商譽減值，也凸顯了由于缺乏嚴厲的處罰措施及退市制度，導致上市公司“作惡”！
上市公司公告缺乏嚴肅性和法律效力。比如奧馬電器，預計虧損12.42億到15.78億元，之前預計盈利3.05億至3.43億；飛馬國際，2018年的預估業(yè)績從盈利1529萬至1.38億修正為虧損17.5億至19.5億元；大洋機電，預計虧損21億元到23億元，而之前的業(yè)績預報顯示2018年盈利預計2.3億至4.39億元。
如此巨大的變化，市場的參與者大都是無法理解和接受的。此類上市公司前三季度報盈利、第四季度報大幅度虧損本身可謂是一種造假行為，當前中國資本市場對這些上市公司的處罰力度嚴重不足，是對投資者的嚴重不負責。
一直以來，中國上市公司造假成本太低就是A股最大的毒瘤之一。此前重點在于打擊中介機構和操縱股價，對上市公司及其實際控制人的處罰太輕。
我們需要什么樣的科創(chuàng)板
如果不改變體制，科創(chuàng)板不可能取得巨大成功，而將淪為一個小小的技術創(chuàng)新。
科創(chuàng)板如果要取得成功，就應該實行注冊制，并建立相應的退市制度；必須完善法治，嚴懲上市公司及其大股東的造假、虛假承諾、內幕交易、操控市場等行為，還中國資本市場以基本的誠信與“三公”，盡最大可能保護投資者的利益。
目前虧損金額前30名企業(yè)
（ 數(shù)據(jù)來源：wind）
幾年前，我曾提出一個問題：中國經濟繁榮的根基是什么？
我認為是“重商主義（這里借指市場經濟）”與“儒家文化”這兩個因素的核聚變，只要我們的體制大門開一條小小的縫，中國老百姓與生俱來的聰明、勤奮、奮不顧身，幾千年窮怕了的物質主義和實用主義，就能創(chuàng)造一個新天地。
2021年，我見到一個新能源公司的董事長，談及張維迎所言“直到20世紀70年代，絕大部分中國人的生活水平不比唐宋時期好多少”，他說這是真的，1978年他沒有見過電，全家所有家當是一個小木柜。1979年，我的好朋友，一個咨詢集團的董事長考上了大學，報到前他勤工儉學，騎六七十里山路賣冰棍，山里的一戶人家，用幾個雞蛋和他換了一根，全家人排成一排每個人吮吸一囗。
在改革開放前，這是中國普遍的景象。而我們這一兩代人，在改革開放后，懷抱著對美好生活的向往，創(chuàng)造了人類發(fā)展史上的奇跡。40多年過去，我們看到，輕舟已過萬重山。偉大的中國工業(yè)革命，怎么贊揚也不為過！
而另一方面，中國用幾十年的時間，走完了發(fā)達國家?guī)装倌甑穆?，這也就注定了，我們上山的道路，更加的陡峭。同時，中國作為一個有幾千年歷史的古國，其發(fā)展正常就是“孔雀東南飛，五里一徘徊”。作為一個新興經濟體，我們講究的是實用主義，中國的政策也是因時、因勢而變的。
因此，并非一些簡單的因素就能夠遏制中國的增長，只要不出現(xiàn)戰(zhàn)爭這樣會擾亂經濟進程的極端因素，只要中國依然堅定地支持民營經濟發(fā)展，保護企業(yè)家精神，中國經濟的前進步伐就是堅定不移的。
如果認同這一點，那么無論是短期的政策、市場變化還是長期的中美對抗，都不會讓我們產生太大的焦慮。
具體從我們做企業(yè)和做投資來講，也無需過度悲觀?！俺林蹅扰锨Х^，病樹前頭萬木春”，在一些行業(yè)和企業(yè)衰落的同時，也永遠有一些行業(yè)和企業(yè)在崛起。
以半導體產業(yè)為例，我們不必糾結于半導體仿佛一年緊缺、一年過剩，因為問題的核心不是這個。問題的核心是第四次工業(yè)革命離不開半導體技術，而中美對峙、科技封鎖，將進一步迫使中國在所有科技領域謀求自主可控，進一步迫使中國以舉國體制解決創(chuàng)新問題。同時，當一項投資吻合科技進步趨勢和政策引導的雙重影響時，其估值亦將脫離傳統(tǒng)財務模型。這些才是中國硬科技投資的重要的底層邏輯。
看待資本市場，我們更不必計較一時的股價波動。回顧歷史，在資本市場發(fā)生劇烈調整時，那些優(yōu)質的企業(yè)往往也會出現(xiàn)大幅下跌，但不同的是，優(yōu)秀企業(yè)不僅能收復失地，還能再攀高峰。因此，我們繼續(xù)堅定地布局那些有核心技術、有企業(yè)家精神的企業(yè)。而從我們的投資經歷來看，那些有企業(yè)家精神的企業(yè)最終都帶領我們穿越了周期，并獲得了異乎尋常的回報。
莫愁前路無知己，天下誰人不識君！